投资近90亿元！这是古井贡酒(000596.SZ)新宣布扩产的投资规模。与其他白酒企业的扩产相比，古井贡酒显然是大手笔。即使在公司销量已经停滞多年、产能利用率不过60%左右的情况下，古井贡酒还是按下了扩产的加速键。
按照古井贡酒的介绍，此次扩产完成后，有望为公司带来近150亿元的收入和接近30亿元的净利润。以公司目前的营收和盈利规模来看，这无疑是再造不止一个古井贡酒了。
但是，众所周知的是，目前白酒已经是缩量竞争的市场，上市酒企更多的是依靠价格的提升来推动业绩的增长，古井贡酒也不例外。在行业集体扩产的前提下，始终难以走出华中市场的古井贡酒能实现预期的收益吗？
截至发稿，古井贡酒没有回复记者的采访。
扩张业绩难兑现
古井贡酒日前公告，公司计划投资89.24亿元实施酿酒生产智能化技术改造项目，其中建设投资82.9亿元，流动资金6.35亿元，所需资金由公司以自有资金并结合其他融资方式自行解决。
古井贡酒表示，本次项目规划用地面积约1830亩。项目完成后，将形成年产6.66万吨原酒、28.4万吨基酒储存和年产13万吨灌装能力的现代化智能园区。
按照规划，项目建设期预计为5年，即2020-2024年12月完成项目土建工程施工。项目生产的成品酒，按照对外销售价格测算，经营期年平均收入148.06亿元，年均净利润为28.93亿元，净利润率为19.54%。
古井贡酒还没有公布2019年年报，公司2018年实现营收86.86亿元，净利润为17.41亿元。按照预期，公司2019年收入有望过百亿元，净利润超20亿元。这就是说，本次项目达产后，有望再造不止一个古井贡酒。
当然由于项目5年后才会建设完成，彼时古井贡酒的营收和净利润或许已经超过投建项目的预期目标。即使如此，项目投产后也将使古井贡酒的产能大幅扩张，收入有望大幅提升。
在本次扩产前，古井贡酒已经许久没有如此的大手笔扩产了。然而，面对公司产能的关键一跃，机构却选择了失声。在扩产公告出炉后的近半个月，原本积极看多的机构鲜有发声者，似乎选择性失声了。
古井贡酒前次大幅扩张产能还要追溯到2012年，彼时公司通过投资白酒产业园，计划建设8栋酿酒车间，10万吨基酒储存基地和9万吨成品酒勾储及灌装生产基地等，总耗资为22.86亿元。
根据当时的公告，项目建设期2年，投产后每年销售收入为72亿元，利润总额为10.73亿元。同时，项目生产能力达到设计生产能力的55.19%即可保本。
2012年扩产兴建白酒产业园之前，古井贡酒刚刚完成12.6亿元的定增。公司定增主要用于技改等扩产项目，其中优质基酒酿造技术改造项目拟对其中年产2万吨的基酒酿造车间及配套设施实施技术升级改造。也就是说，古井贡酒在减少8000吨普通基酒产能的同时会增加8000吨优质基酒产能。项目建设期18个月，实施后预计生产期年均新增利润总额6528万元。对于营收的贡献，古井贡酒没有做出预测。
另外一个定增项目是基酒勾储、灌装中心及配套设施建设。项目建成后将新增5万吨的基酒勾储能力和5万吨的成品酒灌装能力；建设期同样是18个月，建成投产后生产期年均新增利润总额预计3.48亿元。
古井贡酒的定增在2011年完成，两个项目建设却未能如期完成。优质基酒酿造技术改造项目在2015年才建设完毕，基酒勾储、灌装中心及配套设施建设项目直至2017年年末投资建设进度也才达到93.44%。此后，古井贡酒不再披露定增项目进展及效益情况。
原本两个项目都应该在2014年4月建设完毕。至于预期的利润，古井贡酒更是闭口不谈，仅仅表示“无法单独计算”。在定增时，两个项目合计给出了4.13亿元的利润总额，如果无法单独计算效益，那么当初定增时古井贡酒又是如何计算出项目的预期回报呢？
定增之后紧接着的白酒产业园项目进展如何呢？由于项目并非募资建设，因此无须对外披露项目进展细节。项目建设期两年，即2014年年中理论上就完成建设了，但是项目建设又推迟了。
根据古井贡酒2015年年报，公司当年投资活动产生的现金流量净额为-3.31亿元，比上年同期上升60.35%，主要原因为“产业园建设基本完成，支付工程款减少所致”。
也就是说，在2015年，古井贡酒总投资22.86亿元的白酒产业园项目基本建设完毕，比预期推迟了1年左右。按照当时的预期，投产后每年销售收入为72亿元，利润总额为10.73亿元。
2016年，古井贡酒的收入刚刚超过60亿元，比上年新增了不到8亿元，2018年，公司的收入接近87亿元，较2016年的水平也不过新增了不到17亿元。利润总额方面，2016年，古井贡酒的利润总额不到12亿元，较上年新增不足2亿元。2018年，公司的利润总额接近24亿元，较2016年有了翻倍的增长。
显然，以古井贡酒原有的营收水准，在白酒产业园投产后，如果能够达产预期水平，那么，公司在新增72亿元的收入后，营收总规模早已经突破百亿元了。实际结果是，2019年，古井贡酒的收入才有望首次达到百亿元的水平。
同样，如果能够每年新增逾10亿元的利润，古井贡酒的盈利规模也要远超目前的水平了。
更值得一提的是，白酒产业园新增9万吨成品酒勾储及灌装生产基地，之前定增的基酒勾储、灌装中心及配套设施项目也将新增5万吨的成品酒灌装能力。虽然项目工期推迟，但按照在建工程一般都是陆续转固的特点，其同样可以带来部分新增产能，从而贡献部分营收。
因此，按照工程进度等分析不难发现，古井贡酒的新增收入，也许除了白酒产业园项目外，定增项目同样有贡献。白酒产业园是否还能达到保本水平，只有古井贡酒才知道了。因为按照公司预计，项目生产能力达到设计生产能力的55.19%可保本，即约5万吨产能要由此项目贡献。
前述扩产项目收益要么闭口不谈，要么难寻踪迹，这或许是市场对古井贡酒本次扩产态度缄默不言的原因之一了。古井贡酒的产能利用率已经多年徘徊在60%左右了，急剧扩张的产能又该如何消化？
产能利用率停滞
从古井贡酒年报公布的产销数据来看，公司产销两旺，扩产似乎还在情理之中。
2014-2018年，古井贡酒白酒的生产量为6.57万吨、7.71万吨、8.38万吨、8.15万吨和8.33万吨，同期销量为6.66万吨、7.18万吨、8.16万吨、8.4万吨和8.28万吨。不难发现，公司产销率有些年份在以上。
但在披露产销情况的同时，古井贡酒又对其产能情况避而不谈。如果是产能紧张，不仅应该扩产，而且扩产的进程必须加快，实际情况却是另外一回事儿。
古井贡酒的产能利用率基本在60%左右，公司的产能利用完全可以应对未来一段时间内销售的增长；即使扩张产能，或许也无须如此大手笔。
根据古井贡酒大股东——安徽古井集团有限责任公司(下称“古井集团”)募资公告，古井贡酒是公司白酒收入的核心来源。因此，简单来看，古井集团公布的白酒产能可以近似地认为就是古井贡酒的产能。
之所以能将古井集团公布的白酒产能看做古井贡酒的产能，是因为古井集团披露的2016-2018年白酒收入与上市公司古井贡酒的白酒收入完全一致，更早之前两者之间也相差无几。因此，大股东公布的白酒产能可以简单认为是古井贡酒所拥有的白酒产能。
按照大股东古井集团融资披露的情况，近10年左右古井贡酒的产能分为3个阶段，2008-2012年，古井贡酒有26条生产线，产能为8万吨。
这一时期的产量为7.88万吨、5.46万吨、7.4万吨、7.8万吨和5.28万吨，产能利用率为98.5%、68.75%、 92.5%、97.5%和66%，公司的产能利用率多数时间都在90%以上，产销率也基本在90%以上，因此，公司急需扩产增产，满足市场需求。
不过，在不同的公告中，对于同一年份，古井集团披露古井贡酒的产量情况并不一致。以2011年为例，如前所述，其先是公布产量为7.8万吨，随后又公告产量为4.33万吨，产能利用率迅速下降至不足55%，销量也从7.7万吨下降至4.33万吨。
巧合的是，古井贡酒在2012年的年报中开始公布产销数量，其公布的销量与古井集团后一期披露的销量相一致，那么大股东古井集团之前披露的近乎的产能利用率是否是真实的就值得推敲了。
2013-2015年是古井贡酒产能的第二个阶段，此时公司拥有35条生产线，产能达到了11万吨，较上一阶段的8万吨提升了37.5%，产能涨幅接近四成。这一时期，古井贡酒的产量为6.63万吨、6.57万吨和7.71万吨，即公司的产能利用率分别为60.27%、59.73%和70.09%。公司的产能利用率稳中有升，尤其是2015年以来白酒行业开始复苏，在产能利用率逐步提高的情况下，产能继续提升也属情理之中。
2016-2018年是古井贡酒产能的第三个阶段。此时公司已经拥有46条白酒生产线，白酒产能达到每年14万吨，产能较上一个阶段又提升了27.27%，涨幅接近三成。
在这3年里，古井贡酒的产量分别为8.38万吨、8.15万吨和8.33万吨，产能利用率为59.86%、58.21%和59.5%，公司的产能利用率在60%以下的水平上已经徘徊了3年，即产能利用率基本稳定，扩产远非是急不可待的选择。
在本次近90亿元的酿酒生产智能化技改项目完成后，古井贡酒可新增年产13万吨灌装能力，在已经拥有14万吨产能基础上，公司的产能规模近乎翻倍。在产能利用率已经基本停滞的情况下，古井贡酒近乎翻倍地扩张产能，公司是打算改变目前以价促收的模式，从而靠销量带动营收吗？
从古井贡酒公布的销量可以发现，自2016年以来，公司的销售量基本停滞不前了，营收还能保持较快增长更多的是依靠吨酒收入的提高